（原标题：今年最大IPO，Figma定义最受欢迎的AI剧本）
作者 | 宋婉心
编辑 | 黄绎达
最新的明星科技股诞生了，协作设计平台Figma以首日暴涨250%的成绩成为市场焦点。
Figma挂牌当天，开盘报83美元，较发行价33美元翻番，盘中一度逼近125美元，涨幅超277%，最终收盘报115.5美元，首日飙涨250%，市值达到563亿美元。
值得注意的是，Figma此前IPO认购超额近40倍，作为对比，爆火的稳定币第一股Circle认购超额也不过20倍。
如今AI应用标的众多，为什么是Figma受到资本大力追捧？拆解Figma的业务来看，它或许极具代表性，几乎押中了所有华尔街对AI的预期：垂直场景应用、变现效率高、还解决了多数AI应用粘性不高的问题。
云协作版Adobe
在创意软件行业，目前最受行业关注的三家公司分别是Adobe、Canva和Figma，三者均聚焦平面设计，但Canva和Adobe的重点在图形图片设计，Figma则聚焦App和网页的UI/UX设计。
在UI/UX领域，Figma在2020年攀升至市场份额第一席位并保持至今。
Figma市场份额增长的关键节点在疫情期间的策略调整。原本公司旗下产品主要针对专业设计师，为了适应云办公趋势，公司推出了一系列新产品，扩展到覆盖前端所有工作流程，直接地提升了用户数及用户粘性，给Figma带来了增长飞轮。
这之后，Figma本质上从一个设计软件，转变为了“前端协作开发操作系统”。
Figma目前的产品矩阵设计，主要是通过多个产品组成的生态，让前端开发的不同岗位，都能在Figma的平台共同参与到同一个项目。
招股书中，Figma描绘了旗下几个产品如何构成了工作流平台——FigJam、Figma Slides、Figma Design、Figma Draw、Dev Mode、Figma Sites和Figma Buzz，覆盖了一个创意想法变成用户手中产品的全过程。
其中，AI产品Figma Make集成到了全平台底层，可以赋能全工作流上的每个角色。这对串联起复杂需求起到了很大作用。
比如针对前端工程师，他们可以在成型的Figma设计稿上，利用Figma Make快速产出基础代码目录；对于设计师和产品经理等非开发者人群，则可以基于Figma做的UI图生成交互原型。
通过这样的产品结构，Figma将前端开发相关的各类岗位都绑定到了自己平台上。根据Figma招股书文件，目前Figma有1300万月活，其中只有1/3是设计师用户，剩余2/3包含了前端工程师、产品经理、市场营销人员等其他职能。
当办公关系和流程都与一个平台强绑定，用户粘性自然会增长，行业主导地位也就更加稳固。
能够快速建立这么多垂直需求应用，Figma在招股书中点明，是得益于早期他们将软件平台建立在浏览器上。这一技术基础，使得设计工作中不同格式的文件与同格式但不同版本的文件都可以被兼容，进而实现不同工种之间互相打通、协同的效果。
这种打破设计“孤岛”的工作流模式是Figma的革命性创新所在，也因此让不少行业人士认为，Figma是典型的颠覆性技术企业。
商业模式上，Figma采用典型的SaaS模式——企业内部的个体设计师可免费使用基础功能，随着使用人数的增多，扩散至整个团队，最终转化为付费企业用户。
招股书显示，Figma的订阅付费模式，为不同职务需求和工作流均设计了不同的套餐。在Professional、Organization和Enterprise三大类之下，均设有Collab、Content、Dev、Full四种使用场景的产品套餐，对应的价格从3美元每月到90美元每月不等。
Figma称，去年接近70%的收入，来自Organization和Enterprise订阅方案的客户。可以看出，Fig端客户是收入支柱，相比于C端用户，基于工作流逐步扩大在一家公司的渗透比例的路线，效率显然更高。
高粘性、高研发投入
通过PLG（产品驱动增长）策略及注重B端用户的SaaS模式，Figma的财务数据显示出扎实的基本面。
招股书显示，营收方面，2024年Figma实现营收7.49亿美元，同比增长了48%，增速水平超过所有美国软件公司。今年一季度，营收录得2.28亿美元，同比增速与2024全年相当，达46%，以此为基准，可计算出滚动12个月营收为8.21亿美元。
据机构测算，2021至2025年间，Figma在收入端实现了年均53%的高复合增长率。
利润方面，Figma毛利率保持在90%左右的水平。在高毛利的加持下，公司已经迈过盈亏临界点，在去年四季度以及今年一季度实现经营盈利，前几年高速增长的现金流，让Figma逐步进入了自我造血的良性循环。
从Figma的招股书来看，其B端客户的头部付费企业增长十分可观。数据显示，截止到今年3月，ARR（年度经常性收入）超过1万美元的付费客户同比增长39%，ARR超过10万美元的客户同比增长47%。
招股书中指出，截止到今年3月，福布斯世界2000强企业中有78%均使用Figma，但其中只有24%的客户付费ARR超过10万美元，这意味着公司未来仍有较大的渗透空间。
对于SaaS公司，净收入留存（Net Dollar Retention)是衡量公司现有客户收入留存的关键指标。从该指标来看，Figma在2022年发布产品FigJam后，其净收入留存在2023年一季度达到159%的高峰，随后年内一路下降。Figma对此的解释是宏观经济下行对企业预算影响所致。
2024年开始，随着宏观经济趋稳以及拳头产品Dev Mode的发布，公司净收入留存指标逐步回升并稳定在130%上下。
利润方面，招股书显示，2024年Figma净亏损达7.32亿美元，主要由于当期公司计入股票期权授予费用9.48亿美元，因此对公司归母净利润影响较大。更准确的Non-GAAP利润数据来看，2023年2024年则分别实现0.27亿美元和1.27亿美元。
研发投入上，2023年、2024年和2025年第一季度的研发费用分别为1.65亿美元、7.51亿美元和0.7亿美元,其中2024年研发费用中涉及股票补偿费用为5亿元，剔除该部分影响后，研发费用占比基本维持在30%以上。
对比来看，Adobe 2022年至2024年的研发费用率分别为17%、18%和18%。大部分大型软件公司的研发费用率，则基本在20%以上水平。可以看出，Figma的研发投入强度较高，有利于维持技术前沿性。
总体上，Figma总运营费用率在2023年一季度、2024年一季度和今年一季度分别为97.8%、83.8%和74.1%，呈下降趋势。
可以推测的是，Figma今年一季度营收同比增长46%的情况下，运营支出仅增长29%，业务的规模效应已经逐渐显现。随着用户数量和营收的持续增长，公司成本将进一步被摊薄，从而推动费用率进一步下降。
由此可见，Figma已经进入了业绩兑现阶段，收入增长是核心支撑，高研发强度则有助于巩固公司的高科技属性。展望未来，以高壁垒业务为竞争根基，随着AI工具的持续渗透，科技属性的进一步强化是公司在未来提升估值上限的核心动能。
AI进一步推动估值
二级市场上，美股市场今年AI板块的投资逻辑从去年的算力带动增长，转变为应用业绩的反馈。从Applovin、Palantir再到Figma，公司本身过硬的基本面，叠加AI在垂直场景实际可行的应用前景，使他们成为资金涌向的对象。
就Figma而言，它被标定为Adobe的颠覆者，是新生产力对旧生产力的取代。第一上海的研究报告指出，现在的Figma是云协作版Adobe，如果其故事线能够走通，那就是市场最为期待的剧本：垂直AI+云协作Adobe。
AI在招股书中被提及了一百多次，显然也是Figma下一步最重要的战略站位。
在招股书中，Figma称，生成式人工智能的快速演化与市场竞争格局的变化，正在重塑其所处的设计软件行业。为巩固领先地位，公司正加快推进AI功能布局。
但要注意的是，Figma当下的高速增长，源于“云协作”带来的高粘性，而非AI，后者在公司业务中才刚刚开始。比如拳头AI产品Figma Make是今年5月刚推出的新品，对业绩的带动作用仍需验证。
客观来看，虽然目前Figma的AI含量还较低，但行业对Figma Make等AI产品的初步使用反馈比较积极，这给予市场对其未来AI业绩的信心。
不少市场声音认为，Figma Make是AI Native的代表产品之一，因为其最大的优势是内嵌在Figma当中，能无缝衔接Figma生态，从而在操作上更接近用户工作流。
《MarketWatch》指出，Figma不仅在设计协作工具中引入生成式AI能力，更将其定位为“从idea到prototype”的端到端平台，其Make、Buzz、Slides等功能构成了完整AI驱动的产品线。
这是Fimga差异化于市面上其他主打单点AI能力的应用产品的地方，能够解决更复杂的需求。
红杉资本合伙人、Figma董事会成员Andrew Reed曾表示，与2022年相比，Figma如今在AI领域的能力更为扎实，已成为推动估值重估的关键所在。
目前二级市场对Figma的高估值主要基于AI带来的预期。在过硬产品力、业务高速增长，和细分市场垄断地位的基本面之上，公司对AI的合理开发具有革命性意义，不仅强化了技术壁垒，更极大地拓宽了想象空间。
因此即使Figma的AI还没有反馈到业绩层面，市场也愿意基于好预期给到较高的估值。截至8月11日，Figma股价上市后经过几日调整，已经回落至80美元左右，最新市值400亿美元，对应的市销率为48x；横向来看，大多数SaaS公司的市销率在10x至15x之间，今年3月上市的云服务公司CoreWeave市销率为21x，所以Figma较高的估值需要警惕回调风险。
典型的案例有稳定币第一股Circle，上市后仅12个交易日，股价暴涨约280%，日内最高点一度站上299美元/股，如今已经接近腰斩；还有去年上市的芯片厂商Arm，上市首两日上涨35%后，也在短期内一路跌破发行价。
短期来看，Figma暂时的高估值与市场情绪的变化有可能形成的负向共振，或将造成Figma股价出现短期大幅波动，这一情况与上述企业类似。但从中长期来看，Figma有较强的基本面和技术底蕴支撑估值，随着Figma作为行业龙头的竞争格局趋于稳定，叠加业绩的持续兑现，在高成长与好预期的正向共振下，市场会给予公司更高的估值溢价。
再看Figma的远期预期，则是经过了多轮的估值切换，长期的估值中枢有望下移，届时或将出现估值水平向科技巨头靠拢的现象，最终实现从“高成长”到“价值蓝筹”的跨越。
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